債券研究:華銳風電流動性解決方案點評

　　議案提出的背景。

　　“12 華銳01”回收期為2014 年12 月26 日,我們預計持有人到期回售的概率極大。“12 華銳01”本金及利息規模為27.68 億元,公司目前賬面現金13.36億元,扣除保證金實際可用資金為6.53 億元。考慮公司獲得銀行新增信貸額度難度偏大,一旦“12 華銳01”兌付不暢,公司將面臨破產清算的風險。

　　議案解決公司兌付危機的方案。

　　收購公司應收賬款,提供流動性資金。本次議案的參與方東方富海和匯能集團將設立專項基金,投入17.8 億人民幣資金收購公司部分應收賬款,該資金專項用于債券兌付。

　　非社會公眾股讓渡部分股權。公司資本公積金轉增股本,每10 股轉增5股,除社保基金和社會公眾股外股東放棄轉增并讓渡轉增股份至專項基金。

　　該方案將攤薄非社會公眾股持有公司股權比例的33.3%。

　　議案存在破產重整的性質。本質而言,該方案以提供類質押貸款獲取公司股權。議案具有類破產重整的性質,以犧牲大股東利益換取存量債務的正常兌付。如果方案成功實施,該專項基金或將成為公司第一大股東。

　　方案順利實施的難度較大。

　　議案實施的條件相對苛刻,具體有7 項附加條款。具體包括:1)非公眾股東在股東大會前簽署承諾文件;2)股東大會通過相關決議;3)扣除債券回售后,公司賬戶現金足以償還到期公司債和支付其他到期應付款項;4)公司財務狀況得到專項基金認可,重大財務問題得到確認;5)重大訴訟糾紛得到妥善處理;6)立案調查不影響公司后續經營;7)不存在或者發生導致公司未能解決債務危機、未能解除退市風險警示或者其他導致公司經營發生不利變化等情形。

　　議案順利實施的難度較大。該議案獲得非公眾股東支持和通過股東大會概率偏大,但第三至第七條附加條件較為苛刻,短期難以實現。以第三條為例,公司當前賬面可用資金規模僅為6.5 億,即使轉向基金投入17.8 億元,仍不能完全覆蓋“12 華銳01”本金及利息。且公司的賬面負債以短期應付賬款為主,當前存量應付款高達80 億元。另外,公司當前的重大訴訟和立案調查結果均有一定的不確定性。

　　“12 華銳01”最終兌付存在一定不確定性。

　　公司股權結構分散,第一大股東持股比例不到17%。分散的股權結構是“12華銳01”最終兌付方案一直懸而未決的主要原因。當前距“12 華銳01”最終回售日不足20 天,議案可以看成是小股東和公司管理層在最終兌付前的自救行為。不過,該議案條款相對苛刻,若該議案不能得到順利實施,留給公司尋找其他流動性解決方案的時間將極其有限。公司財務結構尚可,若政府能夠出面協調,“12 華銳01”最終兌付或能得到更好的保障。