東方電氣：核電盈利能力一鳴驚人 風電降本應對降價

　　公司近況:

　　我們近期拜訪了公司管理層,重點對公司的兩塊戰略業務(核電和風電)進行了深入交流。

　　評論:

　　核電設備在經歷了多年虧損之后,隨著規模效應顯現以及零部件國產化率的提升,開始為公司貢獻利潤。公司09年為嶺澳核電站二期交付兩套核島設備和一套常規島設備,下半年核電核島設備毛利率已超過了20%。二重已開始為公司提供蒸發器毛坯、高壓定子和轉子等核電零部件。由于來自上海電氣和哈動力的競爭加劇,09年新接訂單價格同比有所下滑。展望2010年,管理層預計將為紅沿河、寧德等核電站交付2-3臺常規島設備和3-4臺核島設備,實現收入70億元,高于我們預期的60億元。公司認為金屬價格下降對核電設備成本影響不大,因為板材使用比例低而供應偏緊的大型鍛件比例高,最有效降成本的途徑是提升零部件的國產化率水平。

　　風電設備降本增效以應對價格下滑。公司09年生產超過1500臺兆瓦級風機,確認收入800-900臺,毛利率水平在15%左右。展望2010年,公司預計生產2000臺,確認收入1200臺左右。今年上半年的排產計劃已經超過了1000臺。受供應緩和影響,風機的交貨期大大縮短,最短可到3個月。風機價格繼續下降,近期有競爭對手在投標中報出每千瓦4500元的低價。公司將通過提升零部件自產率繼續降低成本,其中葉片自產率將最終提升至50%(目前在集團),電控系統至60%(目前在集團),電機自產率已較高但仍將提升。由于技術引進合同對若干年內的出口有限制,公司暫不會考慮海外市場的開拓。

　　估值與建議:

　　我們認為風電設備的未來增長主要由量拉動,毛利率可望穩定,而核電設備則來自數量和盈利能力的雙重驅動。預計2010年公司朝著新能源的轉型將更進一步,風電核電設備合計貢獻利潤的比例將超過30%,比09年的22%提升明顯。A股和H股2010年市盈率分別為19倍和16倍,估值不貴。通過分部估值加總法,我們A/H股的目標價分別為52.3元和45.6港幣,分別維持推薦和審慎推薦的評級。

研究機構：中金公司 分析師： 陳華